Polskie obligacje skarbowe tracą prawie 3,5 proc. Czy dług korporacyjny utrzyma rekordowo niskie marże?

• Rentowność polskich 10-latek wzrosła o 95 punktów bazowych – to więcej niż w USA, Niemczech, a nawet na Węgrzech i w Rumunii.
• RPP zaskakująco obniżyła stopy w środku kryzysu, a teraz zapowiada koniec cięć – co to oznacza dla Twojego portfela?
• Dom Development pożyczył 250 mln zł przy marży zaledwie 1,2 p.p., bijąc historyczny rekord taniego finansowania.
• Pierwsze kowenanty naruszone, pierwsze ostrzeżenia kredytowe – kto płaci cenę za nadmierny optymizm rynku?

Rentowność polskich 10-latek wzrosła o 95 punktów bazowych – dlaczego tak dużo?

Polska wyróżniła się na tle innych rynków. Rentowność 10-letnich obligacji Skarbu Państwa skoczyła z 4,93 proc. do 5,88 proc., czyli o 95 punktów bazowych. USA i Niemcy zanotowały wzrost o około 37 p.b. Nawet Węgry i Rumunia, borykające się z własnymi problemami gospodarczymi, odnotowały mniejszą skalę przecen – odpowiednio +0,75 i +0,85 p.b.

Dlaczego Polska zareagowała tak mocno? Eksperci wskazują na dwa główne powody. Po pierwsze – silnie narastający poziom zadłużenia i ogromny deficyt budżetowy, które ograniczają przestrzeń do działań osłonowych rządu. Po drugie – zaskakująca decyzja Rady Polityki Pieniężnej, która obniżyła stopy procentowe w pierwszych dniach wybuchu konfliktu, destabilizując rynek w obliczu wysokiej presji wyprzedaży.

RPP zmienia kurs – koniec obniżek stóp procentowych w Polsce

Rada Polityki Pieniężnej ogłosiła wstrzymanie dalszych obniżek stóp. Decydenci powołują się na ryzyka proinflacyjne i wyższe ceny ropy naftowej. Wstępna inflacja za marzec pokazała poziom 3,0 proc. CPI.

Rząd wprowadził pakiet osłonowy na ceny paliw. To powinno ograniczyć dalszy wzrost cen w kwietniu. Mimo to RPP jasno komunikuje: w obecnej sytuacji o luzowaniu polityki monetarnej nie ma mowy.

Kwiecień może być kolejnym miesiącem podwyższonej zmienności. Komunikacja ze strony administracji amerykańskiej w sprawie konfliktu pozostaje chaotyczna.

Czy obligacje skarbowe są teraz atrakcyjne? Perspektywy dla rynku długu

Po tak silnej przecenie bieżące rentowności wyglądają interesująco. Jeśli konflikt będzie się przedłużał, obawy o inflację mogą w średnim horyzoncie ustąpić miejsca obawom o recesję. W takim środowisku rynek długu mógłby odreagować.

W długim terminie kluczowe będą dwa czynniki: plany konsolidacji fiskalnej polskiego rządu oraz utrzymanie silnego wzrostu gospodarczego.

– Przecena, która dotknęła polski rynek obligacji skarbowych w marcu, sięgnęła prawie -3,5 proc. i wymazała całkowicie zyski z ostatnich czterech bardzo pozytywnych miesięcy – komentuje Fryderyk Krawczyk, Dyrektor Inwestycyjny VIG/C-QUADRAT TFI.

Rynek obligacji korporacyjnych odporny – rekordowo niskie marże dla liderów

Zupełnie inaczej wyglądał marzec w segmencie korporacyjnym. Mimo turbulencji na rynku skarbowym, popyt na obligacje firm pozostał dominującym motywem.

Największe i najbardziej wiarygodne spółki finansowały się przy rekordowo niskich kosztach długu:

• Dom Development uplasował 250 mln zł obligacji przy marży zaledwie 1,2 p.p. – poniżej historycznego minimum z 2021 r. Redukcja zapisów wyniosła 35 proc.
• Kruk zebrał 600 mln zł w obligacjach siedmioletnich z marżą 2,5 p.p. przy popycie przekraczającym 1 mld zł.
• Best zwiększył ofertę do ponad 134 mln zł z marżą 3,2 p.p., wyraźnie niższą niż w poprzednich emisjach publicznych.
• RCI Leasing uplasował 600 mln zł przy marży 1,25 p.p. i jednocześnie wydłużył termin wykupu.

– Rynek wciąż premiuje liderów. Mniejsi gracze za kapitał muszą płacić wyraźnie więcej – podsumował Łukasz Śliwka, Zarządzający Funduszami VIG/C-QUADRAT TFI.

Segmentacja rynku korporacyjnego – mali emitenci płacą wyraźnie wyższe premie za ryzyko

Liderzy cieszą się rekordowymi warunkami. Mniejsi emitenci działają w innej rzeczywistości.

Spółka 7R uplasowała obligacje z marżą 4,25 p.p., a WAN – z marżą 5,5–5,75 p.p. To wyraźny kontrast w porównaniu z Dom Development czy RCI Leasing. Cavatina, przygotowująca program emisji do 250 mln zł, nadal ponosi istotnie wyższy koszt kapitału.

Nawet segment deweloperski pokazuje dwa oblicza. Unibep uplasował 140 mln zł z marżą 3,5 p.p. przy popycie powyżej 178 mln zł. Emisja zadebiutowała na Catalyst powyżej 100 proc. nominału, a realna marża spadła do około 3,3 p.p. Z kolei NDI Finance uzyskało marżę 3,5 p.p. – rok wcześniej byłoby to 4,5 p.p., ale rynek zaakceptował też uproszczony pakiet zabezpieczeń.

Pierwsze sygnały pogorszenia jakości kredytowej – Dadelo i PCC Rokita z problemami

Marzec przyniósł pierwsze wyraźne ostrzeżenia kredytowe. Dadelo S.A. naruszył kowenanty finansowe zaledwie dwa miesiące po emisji. Spółka przekroczyła limit długu netto/EBITDA wynoszący 3,75x. To efekt szybkiego wzrostu finansowanego długiem i wysokiego poziomu zapasów.

PCC Rokita S.A. zanotowała pogorszenie kluczowych wskaźników. Wskaźnik dług netto/EBITDA wzrósł z 1,05x do 1,65x, a zysk netto spadł o 57 proc. rok do roku.

Te przypadki przypominają, że selekcja emitentów pozostaje kluczowa – nawet w środowisku silnego popytu.

Co dalej na rynku obligacji? Podaż rośnie, konkurencja o kapitał się nasila

Po stronie podaży rynek szykuje się na intensywniejsze miesiące. Alior Bank uruchomił program EMTN o wartości do 3 mld EUR. PKO Bank Hipoteczny zapowiedział kolejną dużą emisję listów zastawnych.

Warto też odnotować, że Ministerstwo Finansów obniżyło oprocentowanie obligacji oszczędnościowych w lutym, a od kwietnia zapowiedziało kolejne obniżki. To zmniejsza ich atrakcyjność względem papierów korporacyjnych i może kierować dalszy kapitał w stronę rynku długu prywatnego.

Komentarz na podstawie analizy ekspertów VIG/C-QUADRAT TFI – Fryderyka Krawczyka, Dyrektora Inwestycyjnego, oraz Łukasza Śliwki, Zarządzającego Funduszami.